王剑，CFA

　　每次(cì)银行股跌(diē)至过度低估时，股息率相应(yīng)提升，会(huì)吸引绝对(duì)收益资金(jīn)买(mǎi)入，股价(jià)也逐(zhú)步完成筑底。

　　近(jìn)期，银(yín)行股已上(shàng)涨半(bàn)年，又一次因绝对收益资金追逐高(gāo)股息(xī)而上涨。

　　但事(shì)实上，银行业经营层面，也(yě)已经悄然(rán)发生一些(xiē)向(xiàng)好的(de)变化(huà)。

　　主(zhǔ)要结论

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜(mí)

　　如果大家觉得银行股是(shì)这几(jǐ)天才(cái)开始上(shàng)涨(zhǎng)，那(nà)么就大错(cuò)特错了。事实是(shì)：

　　银行股自2022年10月(yuè)底(dǐ)见底之后，已经(jīng)持续(xù)上涨了足足半年(nián)时间(jiān)了……

　　这段时间的银(yín)行股涨(zhǎng)幅(fú)达到27％，其中部分(fēn)银行股涨幅(fú)甚至达到50％以上，非常可观。当然，中间(jiān)也不(bù)是一帆风顺，2022年10月银行股快速下跌后，迅速反(fǎn)弹。过完2023年春节后，却冲高回落，调整了近两(liǎng)个月时间，跌幅不大，不到(dào)10％。然后于3月底开始(shǐ)上涨，近期加(jiā)速(sù)上涨。

　　这种(zhǒng)事情并不是第一次发(fā)生(shēng)。过(guò)去银行(xíng)股的大行情，都是(shì)在悄无(wú)声(shēng)息中默默(mò)上涨的，因(yīn)为银行股平时关注(zhù)度并不高。等到(dào)因几根大线性而吸引大家(jiā)来关(guān)注时，已(yǐ)经(jīng)涨(zhǎng)幅不小了。

　　上一次类似(shì)的事情是2014年。或许(xǔ)经历过的人都能记得，2014年(nián)11月(yuè)，因为一次(cì)比较意外(wài)的“双(shuāng)降”（降(jiàng)息、降准），金融股拔(bá)地而起。但在此之前，银行指标大(dà)约在3月(yuè)见底，然后不声(shēng)不响地开始回升(shēng)，到(dào)11月时，8个月左(zuǒ)右时间，涨幅(fú)22％。

　　其他几次银行股(gǔ)见底(dǐ)，也有类(lèi)似的情(qíng)况：没有明(míng)确利好(hǎo)，没有明确(què)新闻，银行股却自(zì)己慢慢从底(dǐ)部爬起来(lái)了。

　　是谁先知(zhī)先觉？

　　为行情归因并不容易，因为很(hěn)难验证。如果确实没有(yǒu)实质性利好，那么只能从资金面去(qù)猜测：可能是估值便宜到(dào)很多(duō)资金(jīn)愿意出(chū)手了。由于银(yín)行盈利能力非常(cháng)稳(wěn)定，估值(zhí)低往往意味着股(gǔ)息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳(wěn)定，分红率稳定，PB越低则股息率越高(gāo)。

　　而若PB低至一定(dìng)水平(pí回复好和好的的区别在哪里，好,好的区别ng)时，股息(xī)率就会非常诱人(rén)。比(bǐ)如近年来(lái)，大(dà)行的ROE在(zài)10％以上，分红率30％左右，PB一度低至(zhì)0.5倍以下，那(nà)么计算出来的股息率高达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这就好比一只票(piào)息率6.6％的可转(zhuǎn)债。如果盈利(lì)能(néng)力保持，则后续(xù)每年收取(qǔ)6.6％的“利息”，如果股价(jià)上涨(zhǎng)，还(hái)能享受资(zī)本利得。当然(rán)，如果股价再跌，或盈(yíng)利能(néng)力（ROE）、分红率下降，则会遭受(shòu)损失(shī)。但由于ROE已在底部，近期很难(nán)再降了。因此(cǐ)，这(zhè)就非常像(xiàng)一张可转债(zhài)，其市价下跌(diē)时，会有个估值下限(xiàn)，即“债券价值”。

　　于是，其投(tóu)资(zī)价(jià)值就出(chū)来(lái)了。如(rú)果这张“可转债”的票(piào)息(xī)率高(gāo)到一定程度(dù)，显著高过一些资金的成(chéng)本，那么这些资金自然愿意参与。

　　这样，银行股就形成(chéng)一个隐(yǐn)形的“估值底”，当估值低至一定水平时，股息(xī)率诱(yòu)人，就(jiù)会有人参与。

　　当(dāng)然，这个估值底在(zài)某些情况下会被打破，即因为一些负面因素(sù)的存在(zài)，导致市(shì)场先生觉得银行(xíng)股的估(gū)值或盈(yíng)利(lì)能力还将下行。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁在卖

　　因此(cǐ)，银(yín)行股那(nà)种悄(qiāo)无声息的底部(bù)，可能并没有什么(me)实(shí)质利好，就是有(yǒu)些看中(zhōng)股息(xī)率的资金默(mò)默买入，把(bǎ)底部给(gěi)买出来了。

　　这是些什(shén)么样的资金呢(ne)？

　　首先可以排(pái)除的就是(shì)以股票型公募基金为代表的机(jī)构投资者。因为他们的考核要(yào)求是(shì)相对收益，因此在(zài)大多数(shù)时(shí)候，他们不会因为股(gǔ)息率诱人而买入(rù)，他们的任务是战胜自己基金(jīn)的基准(zhǔn)，或者战胜可比基金同仁。所以(yǐ)，即使股息率高，他们也很难做出赚取(qǔ)股息率的(de)决策(cè)，这不是(shì)他(tā)们的考核目(mù)标。

　　因此，银行股(gǔ)从底部开始悄悄上(shàng)涨(zhǎng)的这段(duàn)时间，公募基金(jīn)参与很低(dī)，这次也(yě)不例(lì)外。

　　从数据上也可验证：从33家银行(xíng)股2022年(nián)底基金持仓比重来看，比重越低，期间(jiān)（过去半年，后(hòu)同）涨幅(fú)越大(dà)，比重越(yuè)高则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了公(gōng)募(mù)基金，其(qí)他类似考核的机构投资者也是类似。

　　从数据(jù)上看，我们确实看(kàn)到，2023年第一季(jì)度(dù)较上年末，大部分A股银行股的基金持仓比(bǐ)例是下降的，有(yǒu)些个股甚至降幅不(bù)小(xiǎo)。

　　（一季度基金持(chí)股比(bǐ)重降幅；单位：个(gè)百分点；来源：WIND）

　　回顾第一(yī)季度，银行指数走了(le)个过山车，先(xiān)是(shì)上涨，然后春节后下跌（这段时间刚好是人工(gōng)智能概念(niàn)股大涨(zhǎng)，因此机(jī)构投资者(zhě)有可能是(shì)卖出银(yín)行(xíng)等股票，换(huàn)仓至计(jì)算机股票）。到了4月初，人工智(zhì)能(néng)等(děng)板块行情回落后(hòu)，银行股(gǔ)重(zhòng)拾升势，且涨幅加速。春(chūn)节后的这段时间，银行股刚好和人工智能走出了一个完美的“对称”走势。

　　而其他投资者(zhě)，比(bǐ)如个(gè)人、外资、自营、保(bǎo)险(xiǎn)、资管等，则(zé)可(kě)能是买入的。因(yīn)为这(zhè)些资金不(bù)考核相对收(shōu)益，更多的是追(zhuī)求绝(jué)对收(shōu)益，因此有可能(néng)是高(gāo)股息(xī)股(gǔ)票的青睐者。

　　而决定他们买入(rù)的因素中，资金成本应该(gāi)是个重要因素。目(mù)前，我国近(jìn)期市场利率(lǜ)较低、资金(jīn)充沛，其他可替代的(de)投资(zī)机会较少，因(yīn)此股息率显得诱人。同时，美国加息接(jiē)近尾声，他们的资金成(chéng)本也(yě)有(yǒu)望下(xià)行(xíng)，我国(guó)高(gāo)股息股票也有吸引力(lì)。

　　然(rán)后(hòu)我们通(tōng)过数据来加以验证(zhèng)。

　　从2023年一季度(dù)情况来看，外资(zī)确实在(zài)买入(rù)大行，并且数量还不少(shǎo)。不过保(bǎo)险资金却(què)是有进有(yǒu)出，这一点有点与我们预期不符。基金主(zhǔ)要在卖出。此外，还(hái)有些一般法人、其他投资者在买入。

　　（一季(jì)度(dù)各类投资者持股(gǔ)变(biàn)化数；单位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整(zhěng)体而言，结论(lùn)大(dà)致成立(lì)，即：在(zài)银行股估值极(jí)低的(de)时候，追求绝对收益的资金(jīn)买(mǎi)入了高股息率的个(gè)股。

　　从(cóng)散点图上也可以清(qīng)晰看到这一点：

　　因此，这次行情，和(hé)历史上很多(duō)次银行底(dǐ)部启动一样，很(hěn)可(kě)能是青(qīng)睐高股息率的资金，买入低(dī)估值、高(gāo)股息率的银行股(gǔ)。而他们(men)的(de)口味与公(gōng)募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化(huà)

　　以(yǐ)上分析(xī)，说明了过去(qù)半年(nián)的银(yín)行股行情(qíng)，是追求绝对收益的资金(jīn)，买(mǎi)入了高股息(xī)率的银行股。眼(yǎn)下，很多银行(xíng)股股息率依(yī)然较(jiào)高，而(ér)资(zī)金面依(yī)然(rán)宽松，那么(me)这(zhè)些高股息率股票(piào)对绝对收益资金依然是有吸引(yǐn)力的。

　　那么在银行业的经(jīng)营层面，有没有实质变化呢？

　　我(wǒ)们在3月曾经提(tí)出，过去三年(nián)期间的一些特殊政策，已经出现调整的迹象，银行业将要(yào)进入(rù)新的(de)均衡格(gé)局。比如，在普惠小微领域(yù)，过去几年大(dà)行承(chéng)担(dān)了一些监管(guǎn)要求(qiú)，每年普惠(huì)小(xiǎo)微信(xìn)贷(dài)的增长非常快，投(tóu)放利率很低，这对小(xiǎo)微(wēi)金融市场格局(jú)造成(chéng)了较大(dà)影(yǐng)响，尤其是(shì)对一(yī)些原来从(cóng)事小微业务的中小银行(xíng)造成压力。

　　【深度】大小(xiǎo)行小微金融逐步达(dá)到(dào)新均衡(héng)

　　而在(zài)4月(yuè)27日，银(yín)保监会办公厅发布《关(guān)于2023年加力提升小微企(qǐ)业(yè)金融服务质(zhì)量的(de)通(tōng)知》（银保(bǎo)监(jiān)办发〔2023〕42号），对工(gōng)作要求有了一(yī)些调整。比如，不(bù)再提(tí)“两增(zēng)”（指单户授信总额(é)1000万元(yuán)以下小微(wēi)企业贷款同比(bǐ)增速不低于(yú)各项(xiàng)贷款同比增速，有贷款余额的户(hù)数(shù)不(bù)低(dī)于上年(nián)同期(qī)水平）要(yào)求，不再刚性要求(qiú)降低(dī)小微信(xìn)贷(dài)利率(lǜ)，而是要求“合理确定(dìng)贷款利(lì)率”，不再提“应延尽延”。

　　除了小(xiǎo)微(wēi)金融领域，其他方面的(de)工(gōng)作(zuò)要求也(yě)陆续(xù)从过去三年的阶段性政策，慢慢回归至常(cháng)态化。

　　而银行业这几年由(yóu)于净(jìng)息差(chà)显著回落，盈利能力也渐渐接近合理利(lì)润底线。因为银行业需要留(liú)存(cún)一定(dìng)的利润用于补充(chōng)资本，进而支(zhī)持下一期的信贷投放(fàng)，因(yīn)此利润并(bìng)不是越(yuè)低越好，需(xū)要维持一个合理利(lì)润。而目(mù)前盈利能力(lì)已经(jīng)接(jiē)近这一底线(xiàn)，所以政策也(yě)会相应调(diào)整(zhěng)了。

　　【随笔】什么是银(yín)行的合理(lǐ)利润和合理息(xī)差

　　可见，行业的一些情况已经(jīng)悄悄(qiāo)发生变化(huà)了。

　　那么，有没有一种(zhǒng)可能(néng)：那些(xiē)买入高股息股(gǔ)票的投资者中，真有些先(xiān)知(zhī)先觉者，已经嗅到了不一(yī)样的味道？

　　本文为(wèi)金融业研究方法探讨(tǎo)。本(běn)文不是证(zhèng)券研究报(bào)告，不构成任何投资建议(yì)，涉及个股也仅为举例或陈述事实之用，不代表我们(men)对他们(men)的证券(quàn)或产品的推(tuī)荐。具体投资建议请(回复好和好的的区别在哪里，好,好的区别qǐng)参考我们的研究报告。

未经允许不得转载：太仓网站建设,太仓网络公司,太仓网站制作,太仓网页设计,网站推广-昆山云度信息科技有限公司 回复好和好的的区别在哪里，好,好的区别